事实证明，广受市场关注的华通路桥短期融资券兑付风波只是虚惊一场。
事件的经过是这样的：以建筑施工和煤矿为主营业务的华通路桥是山西省阳泉市知名的民营企业，资产规模超过百亿元。该公司于2013年发行的4亿元短期融资券预定于2014年7月23日到期。可就在到期前东窗事发，华通路桥公告称由于公司董事长王国瑞协助有关部门进行调查，到期兑付存在不确定性。几乎在同一时间，联合资信将华通路桥主体长期信用等级由AA-下调至BB+，评级展望为“负面”，并将存续短期融资券13华通路桥CP001的信用等级由A-1下调至B，“以反映其还本付息能力很低，违约风险较高的信用状态。”可就这平地现惊雷，却未被引爆，经过各方人马一阵七手八脚，该债券愣是在兑付日最后一刻出现转机，全额兑付。
预料中的银行间市场首单本金违约没有发生，这实际上在情理之中。表面上，近期金融当局已经做足了打破市场刚性兑付的心里准备，且与同为民营企业的超日债相比，该债的规模要小的多，仅为4亿多元，前者达到了10亿多元。“试水”的条件相当成熟。
且慢，有一点不同。超日太阳从事的是光伏产业，华通路桥主要是建筑工程。如果说前者只是对未来满带投机性的探索，仅及经济体系的肌肤，后者则靠近当今中国经济发动机的心脏地带。
不应该在这里，不能够在这里。
一个简单的数据就能证明建筑行业的位置。根据统计局发布的2014年上半年GDP初步核算，全国增速为7.4%。细项来看，农业工业都低于总体水平。曾经的大明星房地产业增速更是只有2.5%，严重地拖了后腿。而拉高平均水平的只有四项，除了批发零售和其他服务业，高高在上的正是金融业9.7%和建筑业9.2%。实际上，这种局面已经持续了相当长时间。
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中国建筑业与金融业增速图
更重要的是，建筑工程行业和地方政府的剪不断理还乱的丝缕关系。就说这华通路桥并非资不抵债，单应收账款就接近20亿元，前五名合计7亿元，分别是滑县新区管委会3.13亿元，平定县重点公路工程建设指挥部1.58亿元，安阳高新区建设投资中心1.04亿元，滑县县城道建设指挥部7096万元，阳泉市郊区荫营镇政府4990万元。这些杨白劳可都是各级政府单位啊，而且账期都已经不短了。欠债还钱，天经地义，如今黄世仁有难，总不能见死不救吧。于是这杨白劳千难万难，终究还是勒紧裤腰带，东挪西凑，如期奉上，解围保平安。
细琢磨，金融业和建筑业这俩看似风马牛不相及的行业却是地地道道的亲兄弟。看看建筑工程企业的报表，个个利润饱满，可是跑得比利润更欢的是负债和资产（应收款），资产负债率高高飘扬。一边如饥似渴地借钱，另一边无休无止地垫款，可以说，近几年来建筑工程企业愣是把自己做成了金融企业。
别看兄弟俩都挣了大钱，可是哥哥又白又美，弟弟之前是农民工，小黑略胖。这黄世仁也不是说当就能当的。模拟一段对话：
哥哥：我说兄弟，我增加值增速9.7%，比GDP增速高出230个基点。
弟弟：我增加值增速9.2%，嘿嘿（露出一口大牙），略低，略低。我觉得我这活儿跟你那差不多，钱借来，再借去，我就吃那么点差价。
哥哥：你那叫信用风险溢价，懂吗？
弟弟：……（无语，作迷茫状）
哥哥：你提减值了吗？
弟弟：……（无语，作迷茫状）
哥哥：拨备能覆盖吗？
弟弟：……（无语，作迷茫状）
哥哥：你知道什么是流动性管理吗？
弟弟：……（无语，作迷茫状）
哥哥：啥都不懂还玩这个，迟早出事！（扬长而去）
弟弟：（心里默念）嘚瑟啥，还不是一个德行！
言归正传。华通路桥这一惊一乍，也算验出了建筑业这GDP的成色。堆砌于账面的利润，却没有相应的现金流，大踏步的业务只能靠短期借款支撑。应收账款和其他应收款账期长年挂账，非要等到以死相逼，这政府才慌乱筹钱，捉襟见肘，可见一斑。建筑企业和政府都资金链紧绷，只是一根绳上的两只蚂蚱而已。而这金融机构的利润和资产质量，也是饱受诟病，这在此前专栏有所论述。这可不是领头羊该有的风范啊。
领头羊如此，这GDP高增速又何以为继呢？再来看看拉高平均值的另外两项：批发零售和其他服务业。批发零售代表了城市化过程中的消费，这几年都高速增长。但我怀疑消费在中国是相对滞后的指标。
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中国批发和零售业及其他服务业增速图
如果投资驱动熄火，终将影响就业和消费，只是滞后而已。趋势上这几年的批发零售增长也明显逐级下降，难以成为独立的发动机。其他服务业成分较为复杂，很可能是代表结构转型的指标，近几个季度走出了“独立行情”。但一枝独秀，恐怕也难成气候。
风波归于平静。在这热热闹闹的市场，华通路桥很快就会被人忘却。但明枪已躲，暗伤难免。这只蝴蝶，已经扬起了隐形的翅膀，后续影响将持续发酵，信号作用，不可不察。
民营企业的直接融资将受到直接的冲击。本来，民营企业发债对于投行（主要是银行）而言就是边缘业务，所谓“挣着卖白菜的钱，操着卖白粉的心”。此前，投行承销民企债券的主要理由在于短期融资券期限很短，刚兑预期下风险可控。但从华通路桥事件来看，这一理由并不成立。事件之后，投行承销民企债券的积极性大受打击，一些投行甚至可能完全停止这块业务。目前，已经出现了一些已注册的民营企业短融暂缓发行、寻求担保的情况。民企发债融资成本上升、额度萎缩将难以避免。此外，民营企业难以直接发行中期票据，往往采取短期融资券滚动的方式。比如华通路桥本来注册了8亿元额度，但只发行了4亿元短融，显然是想过桥后续发，把短融当长钱用。这种玩法在民营企业中相当普遍，未来也将受到抑制。如果适当引申，民营企业的间接融资也很可能继续趋弱。
华通路桥给很多建筑工程企业紧绷的资金链敲响了警钟。建筑企业也清楚那么多工程现金流堪忧，但总觉得毕竟欠钱的是政府，仍是硬着头皮开足马力借足最后一分钱去干。从华通路桥来看，濒死之时，政府才慌乱出手，虽然躲过这一劫，后续业务和资金也很难正常运转，能够逐步收缩避免破产就是万幸。其他工程企业，就未必有华通路桥这么幸运了。与虎谋皮，非死也要搭上重伤。随着成本提高、心态变化，整个建筑工程行业的运行环境将进一步恶化，固定资产投资将不可避免受到影响。
再来扒一扒这建筑工程行业的政商关系。无须猜测华通路桥董事长和县委书记有哪些交易，从金螳螂到季建业，建筑工程领域事件层出不穷；《巡视组：XX地国企大案要案频发，城建腐败突出》之类的文章屡见报端。踏破铁鞋无觅处，就在曲径通幽处，调结构的光荣使命，也许真要由纪委担当。建筑行业和固定资产投资未来几何，餐饮行业前车可鉴。
当然，以上逻辑的现实演绎需要相当的时间。但子弹在心脏地带擦边而过，结果绝不仅是微微一颤。
