美国联邦储备局孤注一掷，推出了无上限QE，将资产购买规模大幅扩大，并将资产购买范围延伸到商业票据、公司债和ETF，同时对各种消费贷款、企业贷款进行紧急救援。美股终止了三个星期的暴泻。
准确地说，联储是连注三掷。COVID-19疫情爆发，触发了美股和高收益债剧烈调整，其惨烈程度为这一代投资人所未见。担心市场恐慌触发金融系统性风险，联储毅然将政策利率下调50点，但是不仅未能制止市场抛售，反而触发了更猛烈的恐慌。公开市场委员会连三天后召开的例会也等不及，再次紧急降息100点，政策利率一举见零，同时重启2008年金融风暴时候的利器，宣布再次QE，购买国债和MBS。然而，市场恐慌依然没有消退，美股在十天内被熔断四次，在此之前，机制设立以来的33年中市场总共被熔断过一次。
迫于不得已，联储断然采取all in战略，一次过将所有筹码全部赌上。一星期内联储的资产负债表暴涨5000余亿美元，相当之前最大单周购买数量的两倍，购债总规模创下历史新高。在白宫的财政救援计划的助攻下，联储终于稳住了市场情绪。
联储的孤注一掷，成功了吗？
在回答这个问题之前，必须明白联储究竟面对的是什么问题。笔者认为，联储目前面临三大险境，疫情蔓延、信用崩塌和经济停顿三个叠加在一起的危机。
货币政策对遏制疫情蔓延毫无帮助，只能对由疫情触发的市场震荡起到舒缓作用。下调利率和增加流动性，长远来讲有利于经济复苏，不过短期效果未必明显。美国经济乃至全球经济进入衰退，没有任何悬念了，悬念在于经济何时触底和如何走出衰退。这个问题等一会再表。
实际上联储的货币政策可以帮到的，短期内主要是化解市场恐慌，防范金融风险。为什么公开市场委员会前两招无效，而第三招看似有效呢？为什么上次QE有效，这次QE效果不佳呢？此次市场动荡和上一次有明显的不同。2008年金融危机，是银行部门杠杆过高，有毒资产捆绑在一起导致火烧连营，面对骤增的风险银行决定不再贷款和交易，导致流动性猝死。QE将流动性输送到银行，当数量足够大时，流动性危机被化解，市场恐慌迎刃而解。
这次危机的主体不是银行，而是银行背后的杠杆操作的客户，ETF、高收益债、高净值客户等。疫情触发金融价格骤跌，资产缩水引发银行收缩借贷要求补仓，margin calls导致被动式清仓，而这些带来新一轮抛售，恶性循环和信心恐慌由此而生。联储重施故技，再次将流动性输向银行，但是恐慌中银行不仅没有将资金转给客户，反而紧缩银根“雨天收伞”。银行不作金融中介，央行制造的流动性便无法流到亟需资金的市场人士手中，市场依然挣扎于自我形成自我放大的恐慌漩涡之中。
联储在第三次出招时，除了无限量购买国债等常规证券之外，将干预的炮火延伸向商业票据、信用债市场和ETF基金。这是本次市场动荡的重灾区，也是被动式抛售最严峻的地方，更可能演变成系统性危机的温床。
联储绕过银行，直接将资金送往几乎被信用紧缩窒息的市场，对于制止市场的骨牌效应有直接的帮助，也为资金的有序退出赢得了时间。所以笔者看来，第三次孤注一掷有成效，不过不排除新的突发事件触发新的恐慌。
然而，市场金融价格动荡既是短期流动性的反映，也是经济基本面的折射。短期流动性危机时候，恐慌压缩资产高估值。长期的经济面受到破环，则上市公司的盈利前景受压，债券发行人的还债能力打折扣。从这个意义上说，经济基本面最终决定了金融市场究竟是反弹还是反转。
经济面又如何呢？金融危机之后的美国经济复苏，在很大程度上是靠联储的超低资金成本和巨额流动性撑起来的，企业投资积极性并不高，反而热衷于发债回购股票，追逐职业经理人的短期股权利益。同时低利率环境下银行储蓄大量流入资本市场，尤其以ETF为甚。ETF被动式投资方式，催生出大型成分股畸大的现象，而此又鼓励更多资金流入ETF和超大型股票。财富效应刺激消费，消费热情带动股市，最后连商业投资也跃跃欲动了。靠信用扩张催生出来的经济繁荣，最忌讳信用紧缩，所以联储政策一有风吹草动，股市便极度震荡，而货币当局又顾忌金融风险，每每股市暴跌，联储政策立即U型转变，主动为市场保驾护航。市场于是更肆无忌惮地增杠杆。
直至有一天，一个没人料想得到的疫情袭来，几乎所有经济活动都陷于停顿，消费暴跌。疫情发展无人可以控制，央妈也无能为力。疫情一方面致使消费暴跌，一方面拉断产业链，接下来就是企业现金流出现麻烦。笔者相信，疫情的长度比烈度重要。人员阻隔正在消灭大量的商业活动，时间一长经济势必窒息。当代经济史上，还没有出现过一场疫情触发的经济衰退，也没有出现过如此规模的人员阻隔，全世界的人流、物流突然陷入停顿。
央妈干了它必须要干的事情，市场情绪稳住了。疫情何去何从，不是它可以控制的。经济何去何从，短期取决于疫情的演变，取决于各国的财政政策，中期取决于各国的结构性改革，取决于数据时代的生产力提高，取决于新的国际秩序如何构建。
