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中国海外并购会出现降温

美国公司对中资并购企业疑心重、要求多

据路透报道,中国生命科学创业家周巍上个月向美国基因测试公司Affymetrix提交15亿美元的竞标,超出已获同意并购方赛默飞世尔科技(Thermo Fisher Scientific Inc)(TMO.N)约13亿的出价。几天后,周巍接获一个不寻常的最后期限通知。

Affymetrix执行长Frank Witney致电周巍,给了他五天时间将全额收购款以及须向赛默飞世尔支付的分手费打入一个托管账户。周巍是Affymetrix的前高管,此次交易由中国的武岳峰资本提供资金支持。

收购美国企业的买家一般不会面临这样的要求。但Affymetrix的董事会就这么决定了,因为周巍的财团没有重大美国资产,如果交易告吹,Affymetrix将几乎没有任何追索权。

周巍的投行专员回应称,只可以将财团1亿美元的分手费打入托管账户,而且需要数周时间。Affymetrix随即决定继续与赛默飞世尔的协议。

监管文件中陈述这些考虑因素,凸显了许多中国买家在说服美国公司达成交易上所面临的挑战,在与美国企业展开竞购的情况下尤其如此。

传统上而言,最大障碍向来是美国外资审议委员会(CFIUS),该委员会检视各个交易中的是否存在国家安全威胁。

但随着中国买方收购活动于今年升温,撮合交易的美国投行也开始留意到中国方面的融资及监管风险。

这类风险的最大案例,就是安邦保险集团上月意外退出以140亿美元收购喜达屋酒店集团(Starwood)(HOT.N)的交易,喜达屋最终仍是被万豪国际(Marriott International)(MAR.O)纳入麾下。

美国企业希望确定的是,中国买家已经取得中国商务部等机构的同意,且其背后融资是可靠的。

“若买家在融资或取得商务部批准方面存在不确定性,则他们必须提出可观数额的分手费,才能够提高其收购竞争力,”Jones Day律师事务所并购业务主管Robert Profusek表示。

中国海洋航运巨头海航集团2月敲定协议,以约60亿美元收购美国电子产品分销商Ingram Micro(IM.N),同时同意在托管账户存入4亿美元,一旦收购交易未能通过监管机构或反垄断审查,这笔资金将支付给后者。

这笔反向终止费占该交易规模的6.6%,表明对中国买家提出了更高的保证要求。相比之下,美国收购方的反向终止费通常都在3%左右。

报价竞争

如果中国求购方试图收购已经拿到竞争性报价的美国企业,可能很难让后者放弃待敲定的协议。

比如,中国起重机制造商中联重科(1157.HK)用了六个月的时间来说服美国同业特雷克斯(Terex)(TEX.N)放弃与芬兰科尼集团(Konecranes)(KCR1V.HE)的合并协议,转而接受自己的报价。现在中联重科的报价超过34亿美元。

交易人士称,插手未完成的交易是符合逻辑的。一些中国买家自己缺乏提出收购的资源和信心,于是借力于其他相关方的付出。

在缺少竞争的环境中谈判,中国企业极力讨价还价。投资银行Jefferies LLC执行长Richard Handler在一次采访中称,他旗下的投资银行家和客户均认为中国买家是“强硬的谈判者”。该投行曾在10家美国企业出售给中国买家,规模共计60亿美元的交易中,扮演过顾问的角色。

由墨盒芯片生产商珠海艾派克科技股份有限公司牵头的一个中国财团,上周以36亿美元就收购利盟国际(LXK.N)达成协议,该财团通过中国银行纽约支行开出信用证,以1.5亿美元的分手费(是该交易规模的4%)确保了此项交易,而不是通过托管方式。

接近公司的匿名消息人士称,利盟国际六个多月前即已在寻求出售,但并没有收到令其满意的收购报价。所以比起那些要求完全托管的美国企业而言,该公司在谈判中处于弱势。

几乎没有什么证据可以显示中国收购方支付的费用高于平均值。汤森路透今年追踪了66宗涉及美国收购方和买家的交易,交易价值与一年未计利息、税项、折旧及摊销之利润(EBITDA)的平均比率为11.3,而六宗中国收购案的这一比率为9.9。

较之公开上市公司,私募股权企业更易于与中国买家达成交易,因为一旦出现差错,私募股权企业并不会面临股东因法律纠纷所带来的威胁。

一些私募股权公司寻求利用这一优势,在美国公开上市企业与中国收购方之间起到“桥梁”作用。以安邦为例,美国私人直接投资公司黑石集团(BX.N)以60亿美元将Strategic Hotels &Resorts Inc私有化,三个月之后,安邦同意以约65亿美元从黑石集团手中收购Strategic Hotels &Resorts Inc。

中国海外并购将后继乏力(布鲁金斯学会(Brookings Institution)的陆克为英国《金融时报》撰稿)

对中国的海外并购活动来说,有种种迹象表明今年又是一个丰收年。仅在今年头3个月,跨境协议总价值就达到1010亿美元,接近2015年全年1090亿美元的水平。

过去3个月备受瞩目的交易包括:大连万达(Dalian Wanda)以35亿美元收购美国传媒公司传奇影业(Legendary Pictures);海尔(Haier)以54亿美元收购通用电气(GE)旗下的家电业务;最著名的是中国化工(ChemChina)以430亿美元的创纪录金额收购瑞士农业企业先正达(Syngenta)。

然而,所有这些海外商业活动是在这样的背景下发生的:中国国内经济面临大量挑战,GDP增速预计放缓至6.5%,内需下降和工业利润缩减,更别提还有工业产能过剩。

尽管一季度并购数据抢眼,但中国海外并购前景可能不像表面看上去的那么光明。中国企业投资者发现,仅仅“开最大数额的支票”不再管用了,因为他们的交易面临外国企业和政府的严格审查。

我们认为,2016年将不会是大家意料中的创纪录年,而且在中国成为国际舞台上长期的并购玩家之前,中国的海外并购数据也可能出现下降,原因有下面几点:

理由1:要求提高透明度的压力上升

当安邦(Anbang)放弃以140亿美元竞购美国酒店集团喜达屋(Starwood)的时候,存在许多未解的问题,比如说,这家创立于2004年、迄今没有上市的省级汽车保险公司最终真能获得其宣称的融资吗?

尽管该公司的政治关系通常来说会有帮助——安邦董事长吴小晖是中国前最高领导人邓小平的外孙女婿——但它们现在似乎适得其反,因为华尔街似乎怀疑该公司受到党和政府的影响。

安邦交易并非个例。随着中国在国际并购舞台上的角色日益上升,中国企业日益受到来自交易相关方的压力,它们被要求提高在所有权架构、融资来源和企业治理方面的透明度。这不仅是说卖家要与出价最高的谈判,而且还需要确保买家在收购后成为公司的好管家。尽职调查在这两方面都有作用。

与此同时,欧盟正在认真考虑关于授予(或者不授予)中国市场经济地位、以及敲定双边投资协定(BIT)的事情。尽管这些无疑会有助于提高透明度和完善规则,但越来越明显的是,中国今年不太可能获得市场经济地位,而BIT还在谈判当中。英国也在推行旨在加大透明度的规则。它刚刚推出一项新规,要求所有持有一项英国资产逾25%股份的企业必须将控制人登记在册。

理由2:日益加剧的国家安全担忧

除了海外投资银行家和收购目标以外,外国政府也越来越对中国买家感到警惕。美国和欧洲的做法存在明显差异——无论是欧盟还是欧盟成员国都没有设立像美国外国投资委员会(CFIUS)这样的机构来监督外来投资。

在美国,情况截然不同:2016年3月,中国国有电信设备制造商中兴(ZTE)被美国政府以国家安全为由列入制裁黑名单;在欧洲,飞利浦照明(Philips Lighting)最近迫于美国方面的压力,放弃了与中国投资者的30亿美元的交易。

各国政府、企业和公众自然对他们不了解的事情感到担忧。在收购国际企业的时候,投资目的越不清晰,中国企业面临的审查和监管挑战就越多。

理由3:债务压力日益上升

就在安邦宣布放弃竞购喜达屋的同一天,上海复星集团(Fosun)宣布,该公司将暂停寻求海外收购。

在过去两年里,复星收购了涵盖不同行业的近50家企业,包括法国度假村集团地中海俱乐部(Club Méditerranée)、希腊零售商Folli Follie、一系列知名保险公司(葡萄牙的Caixa Seguros和美国的Meadowbrook)以及房地产资产。据报道,复星的净债务与股东权益比率在2014年底升至112%,去年末为91%。

复星的决定表明,中国企业不会获得无限融资来帮助推进海外并购行动。与其他所有国家的企业一样,一家中国企业在推进新投资计划的同时所能吸收和整合的资产数量是有限的。屡次出现在新闻头条的几家公司可能需要效仿复星,在准备开展新交易前重新评估它们的长期全球并购战略。

我们并非说来自中国的并购活动将不再大规模增加,而是说,由于如今仅凭开出最大额支票已不能保证成功签署协议,中国公司将需要适应这一事实,因此中企海外并购活动可能出现调整。尽管投资资本当然会有所帮助,但高管们将需要能够回答关于资金来源、公司所有人以及在现有业务结构下如何管理新收购业务的问题。

 

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