在笔者眼中，2018年的关键词是“变”，2019年的关键词还是“变”，不过意思并不相同。
2018年的变的标志性事件，是鲍威尔上任，领导联储持续稳步加息，突然间触发了市场恐慌，不仅债市大跌，美国股市也出现了金融危机以来最惨烈的抛售。几乎与此同时，中国人民银行开始了去杠杆运动，银行表外业务急剧收缩带来了罕见的企业现金流危机，2018年企业债务违约的数量比上一个历史记录的2016年多出一倍。半年之后欧洲央行宣布终止债券购买计划，退出QE。世界最大的三个中央银行同时收紧银根，开启了一场全球性的货币环境正常化。2008年金融危机后各国央行“大水灌漫”式QE活动开始逆转，流动性开始萎缩，将经济与市场带入到一个全新的货币环境中，世界变了。
过去十年，乃是央行百般呵护的十年，为了防范系统性风险，各国货币当局主动出手平息市场逆境，被分析员称为central bank put（央行单边护航）。流动性的收缩和资金成本的上扬，带来了去杠杆浪潮。过去十年增加杠杆主要在金融市场领域内发生，于是资产价格在去杠杆浪潮中首当其冲，股市、债市、石油纷纷暴跌，93%的资产种类在2018年以投资亏损收场，这种惨淡是1901年以来未曾发生过的。
相对于市场动荡，全球经济在2018年有起伏，但是未至于动荡。2019年的情况可能不同，“变”正在由金融经济转移向实体经济。
金融市场的大起大落，势必影响实体经济的运作。市场预期变了，资金成本变了，市场价格的波动大了许多，企业的决策无可避免地变的更加审慎，因为风险增大了，企业发展前景不同了，投资受到影响是自然的。
笔者相信，美中欧日各大经济体在去年上半年均已见到本周期的顶部，只是不同国家的下滑原因和速度不同而已。
美国经济的增长质量最高，强劲的就业市场带动着旺盛的消费需求，但是减税效应已届强弩之末，出口不确定性日渐上升。企业的融资成本在明显上升，投资意愿被抑制。美国经济预计在今年会回归温和增长，经济下行空间可能比想象的更大。中国经济中的三驾马车同时放缓，过度去杠杆所带来的负面影响浮现，民营企业资金链受压，投资活动大幅放缓，在四大经济体中中国的增长失速压力最明显、最强烈。欧洲在去年第三季度录得债务危机以来最缓慢的增长，虽然之后经济活动略有反弹，但是企业信心受到内部需求不足和外围不确定因素众多的影响，过去拉动经济的主要动力出口前景令人担忧，德国挣扎在经济衰退的边缘，意大利更直落入衰退。
各国当局针对经济的下行压力作出了迅速的反应。美国联储在加息立场上幡然悔悟，暗示利率见顶或接近见顶，公开市场委员会在政策收缩上会更有“耐心”，愿意更多地考虑经济形势和市场动向；中国政府则表示不允许经济“断崖式下跌”，货币政策和财政政策进一步放松，去杠杆变成稳杠杆。欧洲央行在退出资产购买计划之后，政策语言明显地变得更加审慎，加息推出看来遥遥无期。政策上的变，可能令经济的下行幅度受到节制，增长的压力得以部分舒缓，但是全球消费与投资势头放缓就无法避免。贸易纠纷有舒缓的迹象，不过仍然是2019年的重大摇摆因素。
另外一个“变”来自汇市。联储突然改变加息立场，号称愿意对未来的加息充满耐心。联储三代掌门人同台舒缓市场焦虑，耶伦甚至指出加息周期可能已经结束，这是对公开市场委员会过去一年前瞻性指引（利率点阵图）的一次重大调整。美国国债利率大幅跳水，美元利率与世界多数国家的利率之间息差预期出现改变。加上特朗普政府对滞留海外的跨国企业的税务特赦限期届满，流向美国的海外资金趋缓，美元汇率有贬值的压力。
汇率是相对价格，对应着各国央行的政策取态。如果美元走贬，则对已经放缓的欧日经济构成新的压力，ECB和BoJ可能因此进行口头干预，甚至修改其政策路径。2019年央行围绕汇率所进行的博弈，应该会浮出水面。
纵观全球经济，几乎所有国家对增长前景都变得更加审慎，经济政策上政府或口头放松或放慢退出的脚步，中国政府更将政策切换到中性偏松状态。当然，目前大家多处在观望状态，没有一家重新回到全力放水的政策基调。笔者认为，美中欧日四大经济体最终的经济形势，可能比目前的估计更弱，需要进一步的政策动作来稳定信心、刺激需求。
IMF刚刚将2019年全球增长预测由3.7%下调到3.5%。瑞士信贷的预测更低到2.9%。笔者觉得现有的多数预测数字还是过度乐观了，去观察一下美国的消费情绪、中国的投资气氛、欧洲日本的出口订单数量，便知经济前景在明显降温。2018年货币政策之变，带来资产价格之变，至2019年蔓延成实体经济之变。实体经济之变未必如资产价格之变来得那么凶险，但是对民生的影响未必小。
