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美股还是悬挂在国际市场达摩克利斯之剑

今年2月上旬美国股市两天中突然“闪崩”千点,造成全球一场股灾,哀鸿遍野。虽然之后几天,美国股市开始反弹回升,到2月16日,美国道琼斯工业平均指数回升了近6%,但是整个国际市场仍然是惊魂甫定。因为,市场根本就不知道,这次美国股市“闪崩”的市场原因是什么,根本就不知道。

是美联储主席鲍威尔上任,华尔街大佬们给他一个下马威吗?市场可以这样联想,但华尔街不会玩得这样大,华尔街也没有能力玩得这样大。如果美国股市能够这样被华尔街大佬们操纵,这个市场早就应该玩完了。

是因为美国就业数据好于预期,市场担心美国经济强劲及通货膨胀率的上升,美联储会加快货币政策正常化的步伐吗?但美联储有意向货币政策正常化已经4年了,美国股市并没有因为有这种意向而掉头向下或结束美国股市的10年牛市,反之这四年来美国股市一直在创记录地上涨,牛市还在继续。而且IMF刚上调2018、2019年全球经济增长率0.2个百分点至3.9%,这是10年来全球经济最为强劲的时期。全球经济向好不应该是股市暴跌的原因吧,反之应该是利于股市上行。

是与VIX相关的ETF等衍生工具及算法交易盛行吗?当然,市场对此质疑很大,也有人匿名向美国监管部门举报,认为芝加哥期货交易所(CBOE)波动性指数(VIX或恐慌指数)是触发这次股灾幕后黑手。举报者认为,VIX指数早就出现了严重漏洞,被人为操纵,并由此对股市构成巨大风险。但CBOE发表声明指出,举报信对VIX指数及VIX期货充满误导及误解,所以认为这些信件不可信。

还有,这样的股灾会引发新一轮的全球金融危机吗?如果会,在什么情景下发生?实际上,系统风险与系统性风险有一个严格的区别涵义。如果过度的信用扩张而导致金融失衡及金融传染,但这种风险没有传染到金融体系的其他部分及整个金融体系,以及没有造成对实体经济严重的负向影响及冲击。这时是系统风险,而不是系统性风险。如1987年美国股市崩盘及2000年美国股市互联网泡沫破灭,2015年中国股市泡沫破灭,这些股市风险只是损害了投资者财富,而没有破灭金融体系其他部分运行,没有破坏银行体系的运转,及对整个金融体系的风险敞口有限和对实体经济冲击很小,所以这不会导致金融危机。所以,股灾爆发是否会引发新一轮全球金融危机,核心是导致系统性风险,这些风险传染到金融体系其他部门及严重破坏实体经济。

不过,这场全球股灾,尽管没有造成严重的系统性风险,尽管美国股市的十年牛市是严重的信用过度扩张及投资者零和博弈的结果,但它应该是悬挂在国际市场的达摩克利斯之剑,已经面临着巨大风险。因为,美国经济之所以能够从2008年金融危机困境中走出,很大程度上就得益于由股市涌现出的资金促进美国一些新产业出现及行业的发展。但有分析就认为,尽管目前美国经济呈现出难得的强劲,但本轮美国经济周期已经十年之久,通货膨胀已经归来,企业杠杆率已经接近历史极值,资产估值已经过高。所以,美国股市随时都面临着下调的风险。对于这种分析,尽管有一定的道理,但还是没有切中要害,因为美国以移动互联网及大数据为主导现代科学技术所带动的新产业新业态,其发展仅是开始,未来仍然具有无限的潜力。估计美国经济在短期内是不会出现所谓的周期性调整。

估计对美国股市影响最大应该是美联储货币政策正常化的速度,成也萧何,败也萧何。因为,2009年以来美国股市持续十年的牛市,完全是由美联储过度宽松的货币政策所导致。尽管这种货币政策完全扭曲了金融市场的价格机制及市场行为,但却成就了美国股市,让美国股市指数持续上升到一个难以想象的高度。至于美国股市指数到底升到什么样的高度才合适,市场是不知道的,完全取决于投资者预期。而投资者的预期又取决于金融市场条件,取决于美联储的货币政策如何变化。所以,任何市场信息都可能成为投资者猜测美联储货币政策如何变化的理由。无论是美联储新主席的上任,还是相应的经济数据及经济政策等都是如此。而且这些信息,不同的投资者可以做出不同的解读。这更是增加对美联储货币政策变化的不确定性。可以说,在当前的情况下,美联储货政策正常化是一种趋势,所以市场上的任何风吹草动都可能成为投资者预测美联储货币政策正常化速度加快的理由,美国股市波动及调整的不确定性肯定会增加。

再就是这次股灾也把现代股市一个重大问题完全暴露了出来,即当前十分流行金融衍生工具:ETF,及各种程式交易、算法交易、高频交易等,看上去是以金融科技及大数据为基础及背景,数学化的计量模型及各种人工智能,让整个产品及交易方式更为理性、信息更为透明、交易成本更低、投资风险更低等,并由此导致ETF类产品蓬勃发展,程式化交易盛行,但实际上这些金融衍生产品及工具,所遵循的经济逻辑或投资思维大同小异,所获得的海量信息也多以雷同,这就容易导致基于量化模型的程式化交易在某一个时期所提出的投资建议类似。在这种情况下,当市场看多行情时,这些程式化交易就会得相近的加码买进的建议,从而导致市场交易拥挤,资产价格快速推高。反之,一旦行情反转,也会触发相似的自我保护机制,导致资产价格瞬间暴跌。这次美国股灾的“闪崩”,很大程度上是与这些程式化交易工具有关。也就是说,这些金融衍生产品的存在及程式化交易工具的盛行,随时都可能导致严重价值高估的美国产生剧烈的波动,并由此引发新一轮的股灾。

也就是说,美国股市已经推到一个价值高估的高位,随着十年来美联储量化宽松货币政策结束,再加金融市场的衍生工具及程式化交易盛行,美国股市已经是悬挂在国际市场达摩克利斯之剑,随时都面临着震荡。美国股市新的震荡期或许将来到来。而美国股市的震荡同样会对中国股市产生影响,投资者对此不可小视。

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