一边拉人民币，一边放水2.5万亿？想什么美事儿呢！

一边拉人民币一边放水，还是在美联储行动之前，厉害了啊我的“妈”！想啥美事儿呢？！

周二央妈续作MLF这样一个中性的举动，硬是被部分自媒体搞成了“大新闻”：4980亿的MLF“颇有远见”地乘上5.33倍的货币乘数后，投放的流动性忽然就变成了2.5万亿。结果却是，对资金面最为敏感的国债期货闻讯大跌？

不知小川看了作何感想。云豹的第一反应是想到了“鸡生蛋，蛋生鸡”的故事：大意是一个农民意外获得了一只鸡后，从鸡生蛋、蛋又生鸡“子子孙孙无穷匮也”开启了“财富的幻想之旅”。

不是所有的流动性投放都有5.x的乘数效应，这次MLF续作只是为了对冲到期流动性，否则朋友圈该转发另一条截然相反的“大新闻”了——《动真格了！央妈本月回收2万亿货币》。

纠偏之余，对于这次央妈续作MLF，云豹开门见山，先放公司弘则研究宏观团队的点评，然后一一详叙：

首先，这不是央行货币放松的拐点信号，央行目前的货币取向还是中性偏紧。

之所以投放，是因为6月本来同业到期就有1.5万亿左右，公开市场每周的到期量都在3000-4000亿，MLF也有明显到期量。央行MLF的投放还是在对冲6月的资金到期紧张的问题。央行不希望出现资金价格飙升的情况，但维持资金中性偏紧的态度没有改变。

从期限来看，还是“锁短放长”，还是变相将资金价格维持在高位，减少短期套利行为。

MLF投放后，市场利好兑现，债券收益率重新上涨，Shibor利率还在上抬。

对冲到期流动性、缓解季末压力，中性偏紧基调不变

天量同业到期、年中季末流动性压力本来就大，再叠加MPA考核，如果央妈不希望引发系统性风险的话，接续到期的流动性是最基本的。我们来看下本月逆回购和MLF的到期量，以上图与下图画圈圈的部分（有部分没有圈进来）示意：

这里抛开期限较短的逆回购不论，因为央妈会通过开展逆回购来对冲。本月到期的逆回购总共有三笔，分别是2笔去年12月投放的6个月MLF（1510+2070），以及1笔去年6月投放的1年期MLF（700+），三笔加起来就是4300亿了。这样算起来，央妈毕竟是开恩了，多给了600亿...

季末，尤其是叠加年中和年终的季末，流动性压力尤为紧张。要搞事情，也绝不会在这个时候。所以，说央妈有意维稳甚至呵护资金面——不希望出现资金价格飙升（正好近期美债收益率下行的厉害）——是没错的，毕竟近期吓人的新闻很多，什么房贷利率较基准上调20%，企业债收益率突破9%还没人买，但维持资金中性偏紧的态度没有改变。

MLF资金“锁短放长”，打击短期套利行为

另外我们还要注意到，从期限来看，央妈的资金投放仍然是“锁短放长”，也就是变相将资金价格维持在高位，因为长期资金的利率高于短期资金。以本次续作MLF为例，去年12月以2.8%借入的两笔MLF，这次再借的价格就是3.25%了，连3.05%的6个月MLF也不借给你！

这么做的目的很明确，抬高套利资金成本，减少短期套利行为，这也是近期金融监管风暴——什么三套利、四不当文件——要解决的主要问题之一。

从下图中，我们可以清楚地看到，自特朗普去年11月当选以来，利率较低的6个月MLF的投放量持续下滑，同时利率更高的1年期MLF的投放量在逐渐加大，这种趋势在郭树清履任银监会主席并掀起监管风暴后变得尤为明显。相比之下，去年7月之前1年期MLF的投放量只有500亿元左右。

细心的读者还会注意到，利率最低（2.75%）的3个月MLF直接没有出现在上图中，因为自2016年7月中旬后再也没有投放过3个月MLF，当月月底政治局会议上中国决策者罕见地提到了“抑制资产泡沫”。

不可否认的是，4月以来无论是宏观经济指标回落，前期利率的持续上行催生了吓人的大新闻（例如企业债收益率涨破9%无人问津、银行高息抢存等等），还是5月非农惨淡、美元、美债收益率持续回落等等，又或是国内进入十九大窗口的敏感时期、维稳需求上升等等，都暗示国内利率进入了摩顶时期、拐点已经临近。

只是一码归一码，不能听信这些“大新闻”的过度夸大解读，就认为央妈维持资金中性偏紧的态度已经转变。至少要等到本月美联储加息后，看看央妈如何应对吧。上一次央妈是次日就跟进了“变相”加息（上图中的第二次利率上行），这一次呢？我们拭目以待。