今年稍早中国几家大型国企的债务意外违约，当时政府监管机构似乎决心发出清楚而且一致的信息：到了该清除僵尸企业的时候。
但之后中国发出的信号就越来越不一致，结果债市定价情况显示，投资者认为政府放任一些国企破产的机率降至七年最低。
采取措施给臃肿的国有部门瘦身，包括允许僵尸企业破产，是提高经济效率和让民间部门繁荣发展的关键。
但各政府部门在权衡如何处置实际资不抵债的企业时态度反复，让投资者困惑，也可能导致债市出现金融不稳定。对这些企业下手的轻重程度，会带来不同的风险。
“这是短期稳定和长期重组之间的紧张关系，”研究地方政府债务问题的穆迪资深分析师诸蜀宁(Nicholas Zhu)称。
“方向是明确的，但问题是能否迅速实施，让投资者有信心。”
多年来，中国债市运行在政府不会允许发生违约的假设上。发行人实际上有国家做担保。
但自2014年以来，中国政府一直试图小心的改变这种观念，放任一些发行人出现违约。中国政府还计划推出更多市场工具来管理债务，包括信用违约掉期、债务证券化以及债转股机制。
但在这个过程中，政策制定者似乎是走一步退一步，他们担心一旦国有企业接二连三出现违约，可能会进一步削弱本已处于16年低点的投资，或威胁到金融稳定。
2016年迄今至少已出现29起违约，但目前为止还没几家公司破产。
发出明确信号
今年4月政府发出的信号似乎比较明确。
4月21日，一行三会(央行、银监会和保监会)联合发文，要求金融机构对传统产业中长期亏损企业“坚决压缩退出”相关贷款融资。这里主要是指陷入困境的煤炭和钢铁企业。
但从6月底开始，债市又开始上涨，部分原因是外资流入，寻求中国相对更高的收益率，但也是因为政府信号发生了改变，这种转变在8月份表现得更为明显。
据每日经济新闻8月4日报导，中国银监会要求各债权银行金融机构应当一致行动，“不得随意停贷、抽贷”，通过收回再贷，展期续贷等方式“最大限度地帮助企业实现解困”。
之后不久新华社报导称，为支持山西省属七大煤炭集团化解过剩产能、加快转型升级，避免企业短贷长用引发风险，山西省银行业将对焦煤、同煤、阳煤、潞安、晋煤、晋能、山煤等七大省属煤企全面推广转型升级中长期专项贷款。
而且在8月底，财新网报导称，背负近300亿美元债务的国企渤海钢铁集团在债务重组方面有了新进展，天津市政府将成立一只特别救助基金，低息承接渤钢集团在银行的债务。由此，银行从渤钢集团的债务泥潭中解套。
负责经济规划和国有资产管理的主要机构近期的声明，也表现出对管理债务更为宽松的立场。国资委8月24日表示，将完善央企债务风险动态监测机制，防止发生债券违约，维护国家金融市场稳定。
从4月份到8月份期间政府口风的转变，推动了债市上扬，一年期AA级公司债与国债的风险溢价触及2009年以来最窄水准，该风险溢价是用于衡量预期违约风险。
而这一利差曾在4月份扩大近一倍至180个基点，因为当时投资者认为政府发出的信号是准备让更多企业倒闭。
“首先是‘清除僵尸企业，任由其倒闭，’开始推进后遇到一些困难，然后将一些更为实际的考虑纳入讨论中。于是当实际讨论或考虑进行时，又会再次回归继续重组，”穆迪分析师诸蜀宁表示。
市场风险
人行在上周对货币市场进行了干预，担心银行业持有债券仓位过于依赖短期资金，这突显出对市场稳定性的忧虑。央行干预后，货币市场利率飙升。
美国穆迪投资服务公司(Moody's)后来警告，中小银行对银行间拆借市场的依赖，给银行业体系带来系统性风险。
“由于短期融资成本稳定，近期债券价格受杠杆刺激而上扬，令人担心有可能出现资产泡沫，”华侨银行分析师在市场报告中称。
一些分析师表示，混杂的政策信号也同样影响到地方债市场。如果真的出现债务危机，中央政府对省里的支持最大会到什么程度，这一点仍不明确，但经济强弱省份的债务价格差距却并不大，暗示市场对风险并未做什么区分。
作为老工业基地的辽宁省债台高筑，经济也正在萎缩，但该省的地方债与经济表现相对好得多的北京相比，收益率仅高30个基点。
和企业债一样，地方债平台很容易受到风吹草动的影响。
“如果某些地方债闹出一两件事情，就可能出现市场修正，”法国兴业银行驻香港的除日本以外亚洲利率策略主管Frances Cheung说。
